复盘2000 年以来的四轮医药牛市行情

2000 年以来医药行业经历了四轮较为完整的牛市行情，分别是：06-07 年的大盘牛、09-10 年的新医改牛、13-15 年的创新牛和19-20 年的蓝筹疫情牛。

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从相对大盘走势看，仅06-07 年未取得超额收益，尤其是新医改之后，行业不断进行改革创新和结构升级，医药板块获得了长周期维度下不错的收益，整体呈现牛长熊短的特征，是A 股长期走势较为稳健的板块之一。

历次医药牛市行情的驱动因素有哪些？

政策改革指引发展格局。医药行业兼具民生和经济发展属性，强政策调控必不可少。国内医药政策调整概括来讲是医药、医疗、医保等医药卫生体制基本秩序的构建及改革。以2009 年为分界点，在此之前，行业处于秩序构建和政策探索试点期，医药行业尚不发达，行情也以大盘拉动为主；在进入秩序改革期后，医药行业发展迈入新阶段。以史为鉴，在行情演绎中，政策变化会在一定时间范围内影响和扰动市场，但中长期维度来看，医药行业始终是强刚需行业，往往能够在格局优化、动能切换中迎来更好地高质量发展。

基本面助攻：供需为长期之盾、盈利拐点为短期上攻之剑。医药行业被称为“永不衰落的朝阳行业”。从长期趋势来看，我国已进入人口老龄化阶段，而伴随着人口结构的变化，势必大幅催生对医疗保健、生命健康等方面的需求。

从复盘情况来看：基本每一轮的牛市都行情演绎都伴随着利润端的拐点与修复，二者的同步性会受到当时全球环境、市场风险偏好、资金性质等因素的扰动影响，也就是说盈利端的拐点是牛市行情的基础。

资金助推趋势。资金面则无疑是资本市场表现最直接的助推因素，从过去四轮医药牛市阶段，新发基金的发行情况来看，每一轮都离不开资金的推动力。

2023 年医药行业投资机会展望

政策、技术展望：政策周期消化，行业重回创新研发驱动。研发管线的丰富程度是衡量发展前景的重要指标。重磅品种方面，2023 年预计将会有30 个左右国产一类创新药物获批上市，big pharma 挨过转型阵痛，biotech 公司进一步完善产品矩阵，双双进入收获期。国际化市场方面，多家药企自主出海进入关键节点，海外销售放量具备确定性。

业绩前瞻：行业整体复苏。结合年报、预告和一季报情况发现，行业整体明显回暖，业绩预喜率较高，同时利润端的修复也较为明显。从已披露年报的141家公司情况看，大部分公司实现了业绩的正增长，尤其是线下药店、医药研发外包、医疗设备、原料药等领域的净利润平均增长较快。

资金角度：机构持仓历史低位，已有边际回暖。从持仓市值占比来看，公募有更强的定价权。目前公募在医药行业，公募持仓市值占比约11%，距离历史18%的水平具有较大弹性空间。从边际变化的角度来看，公募已在持续加仓块，医药生物行业的持仓市值占比提升幅度位居前。北上资金对医药行业的持仓保　　持稳定，但近期流入幅度明显加速。

23Q2 市场展望：牛长熊短，新周期起点。从历史估值水平来看，当前估值处于历史冰点位置水平，历史上大约对应到2006 年初和2018 年底左右，在此后1 年的收益水平均表现优秀，我们认为当下行业已极具性价比。此外，行业指数持续横盘震荡已有15 个月之久，按照医药行业过往牛长熊短的特征，伴随医疗消费需求复苏、政策持续推进、新技术新产品加快上市放量、业绩有望回暖和资金加仓的多重驱动之下，我们认为当下或已处于下一轮医药新周期的起点。我们建议关注以下三条投资主线：

一是随宏观经济复苏带来的医疗消费需求修复，建议重点关注胸科、妇产科、儿童医院等疫情期间疗人次大幅下降的板块产业链上器械、用药、服务业绩修复进展；二是行业层面确定性机会，包括政策层面优先的创新药、国产替代的器械，新技术新产品管线丰富的相关标的和四季报预喜的龙头公司和重点子行业；三是资金抱团涌入，估值修复具备较大空间的板块，如医疗器械、医疗服务等板块。

细分领域观点

（1）创新药：医药市场是刚性需求市场，伴随着医药卫生体制改革持续推进，优化审评审批鼓励创新、药品上市许可人制度、两票制、医保支付等政策进入常态化实施阶段，行业竞争形态逐渐走向“强者恒强”的新阶段。建议投资者关注两条核心逻辑：一是重点关注具有仿制药时代累积优势，且寻求创新转型的big pharma 型企业；二是关注研发管线丰富，已有产品上市且积极布局国际化的biotech 企业。

（2）医疗器械：优质医疗资源扩容和区域均衡布局，提高全方位全周期健康服务与保障能力，是当前一个阶段医疗器械增长的主要逻辑。叠加政策端鼓励加快医疗器械创新和技术升级，推动实现进口替代，国产创新医疗器械有望在多个领域打破国外产品的垄断局面。

（3）中药：国家层面高度重视中医药发展，中医药创新方面，传承创新、中医药现代化成为主线，看好中医药优势病种领域临床产品实现快速放量、基于中医药理论研发的中药创新药两条主线。

（4）CXO 行业：CXO 属于“卖水人”角色，随着海内外研发创新要求提高，未来依然面临较大的成长空间。以轻资产运营为主的临床/临床前试验研究注重人力资源质效供给，以重资产运营为主的工艺研发和规模化生产则注重产业化基地、成本控制和效率提升。我们认为具有规模效应、全球布局、多地运营及全产业一体化布局的优势企业具有更大的竞争优势。

（5）疫苗：需求端和供给端双向支撑疫苗行业快速成长。需求端，受益于居民收入水平提高和健康意识提升，二类自费疫苗接种率提升，业绩增长确定性强；供给端，具有广谱保护作用的单价或多价疫苗研发进程加速。

风险提示

行业竞争加剧、集采政策力度超预期、研发进度低于预期、业绩增长不及预期风险。

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